8月中旬以來，經(jīng)濟延續(xù)弱復(fù)蘇態(tài)勢，昨日央行超預(yù)期降息減少了市場對流動性收緊的擔(dān)憂，疊加海外經(jīng)濟衰退預(yù)期等因素，在基本面和貨幣政策的共同推動下。后期看，機構(gòu)配置熱情高漲且基本面環(huán)境仍利好債市，短期房貸利率下調(diào)對地產(chǎn)的穩(wěn)定效果待觀察，經(jīng)濟大概率維持弱復(fù)蘇態(tài)勢，債市延續(xù)強勢格局的概率較大。

廣義基金大幅增持國債和政金債，機構(gòu)配置熱情高漲。最新公布的2022年7月債券托管數(shù)據(jù)顯示，中債登和上清所債券總托管規(guī)模環(huán)比增加0.18萬億元。其中，7月中債登新增托管量較上月少增17313億元;上清所減少托管量1245億元，較上月多減5985億元。分券種看，穩(wěn)增長政策要求2022年新增專項債在6月底前基本發(fā)行完畢，7月地方債發(fā)行顯著收縮，地方債新增托管量1290億元，較上月少增12871億元，主導(dǎo)中債登總托管量較上月大幅少增。7月社融總量走弱，結(jié)構(gòu)不佳，實體融資需求恢復(fù)受阻，疊加銀行間流動性寬裕，商業(yè)銀行負(fù)債端壓力較小，同業(yè)存單凈融資額收縮，7月同業(yè)存單托管量減少2932億元，較上月少增5269億元。7月國債新增托管量2708億元，較上月多增654億元。

從機構(gòu)持倉看，7月除保險與廣義基金外，其余各類機構(gòu)均減持債券，保險與廣義基金的增持以利率債居多。減持債券的機構(gòu)中，除證券公司外，其余機構(gòu)主要減持同業(yè)存單，這一方面是由于實體融資需求回升受阻，商業(yè)銀行負(fù)債端壓力不大，同業(yè)存單凈融資額收縮，另一方面是由于商業(yè)銀行以及廣義基金等主要配置力量增持國債，對同業(yè)存單形成一定擠壓。此外，美聯(lián)儲加息進程推進下，境外機構(gòu)延續(xù)減持態(tài)勢。

銀行間市場杠桿率方面，資金寬裕情況下7月杠桿率仍處于高位，平均值為105.80%，較上月的105.91%有所回落，但仍處于相對偏高水平。7月銀行間杠桿率仍處于高位，對應(yīng)7月資金面保持充裕且隔夜價格維持較低水平。

央行降成本“減負(fù)”穩(wěn)預(yù)期，LPR仍有下行空間，債市不改強勢格局。8月22日，中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布，1年期LPR為3.65%，5年期以上LPR為4.30%，分別下行5個基點和15個基點。LPR再現(xiàn)非對稱降息，凸顯政策層面對于穩(wěn)定房地產(chǎn)市場預(yù)期的訴求。1年期LPR下行，將帶動消費貸和短期經(jīng)營貸利率下行;5年期以上LPR下行，將帶動按揭貸以及基建、制造業(yè)等中長期貸款利率的下行。

一般情況下，LPR下行有利于降低社會綜合融資成本，刺激實體經(jīng)濟融資需求回升。但當(dāng)前實體經(jīng)濟融資需求不足的癥結(jié)主要在于預(yù)期較弱，且疫情散發(fā)隨時會對生產(chǎn)、經(jīng)營和消費環(huán)節(jié)產(chǎn)生擾動，居民收入和企業(yè)盈利都有較強的不確定性。因此，融資成本的下行對融資需求的刺激作用存在較強的不確定性，寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)的效果仍有待觀察。

本次LPR非對稱下行意在穩(wěn)定房地產(chǎn)市場預(yù)期，當(dāng)前房企的問題在于資金流緊張，穩(wěn)定居民購房意愿是緩解房企資金流緊張的有效途徑。僅就貸款利率下行而言，對穩(wěn)定居民購房預(yù)期的效果或較為有限，仍需適度放開限售、限購、限貸等措施的配合。同時，LPR下行有利于通過降低融資成本刺激企業(yè)融資需求，且可以緩釋實體經(jīng)濟存量負(fù)債壓力。2019年8月LPR報價機制改革以來，LPR一共出現(xiàn)過8次下行，前7次短期內(nèi)基本未改變股市和債市的原有運行方向。長期看，LPR下行對市場的影響更多依賴于寬信用的效果。后期在疫情仍有反復(fù)，居民和企業(yè)預(yù)期仍然存在較高不確定性的情況下，年內(nèi)LPR仍有望下行。

積極的財政政策持續(xù)發(fā)力，但財源壓力值得關(guān)注。最新公布的7月財政數(shù)據(jù)顯示，1—7月累計，全國一般公共預(yù)算收入124981億元，同比-9.2%;全國一般公共預(yù)算支出146751億元，同比增長6.4%。收入端：7月一般公共財政收入同比降幅收窄6.5個百分點，其中稅收收入的拖累收窄9.5個百分點，主要因為留抵退稅步入尾聲。此外，土地房地產(chǎn)相關(guān)稅降幅擴大，消費稅同比回落，與7月房地產(chǎn)銷售市場偏弱及消費增速回落互相印證。支出端：民生拉動明顯上升，基建拉動回落，主要因為結(jié)構(gòu)性就業(yè)壓力下，財政加力穩(wěn)就業(yè)，疫情多地散發(fā)下衛(wèi)生健康支出增加。當(dāng)前收支矛盾較往年明顯增加，需關(guān)注地方支出壓力。

留抵退稅步入尾聲，一般公共預(yù)算收入進度有望自低位逐漸向季節(jié)性水平回歸，但房地產(chǎn)行業(yè)對土地出讓收入的拖累將持續(xù);穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)目標(biāo)下，地方財政支出端比較剛性，目前已出現(xiàn)個別省份調(diào)減預(yù)算支出的情況，后續(xù)若無增量財政支撐，不排除更多地方調(diào)減支出的可能。另外，地方穩(wěn)財源壓力也較大，財政政策需加快落地。近期疫情和高溫限制用電限產(chǎn)又對生產(chǎn)生活秩序造成一定影響，穩(wěn)財源壓力仍較大。中央政治局會議要求“財政貨幣政策要有效彌補社會需求不足”，貨幣政策已在長短端同時超預(yù)期。

關(guān)鍵詞： 房貸利率下調(diào) 7月債券托管數(shù)據(jù) 商業(yè)銀行負(fù)債端壓力 實體融資需求